La ripresa continua

Sébastien Galy, Sr. Macro Strategist

Dopo lo shock globale che ha colpito l’economia nel 2020, siamo nel mezzo di una ripresa che si sta diffondendo stabilmente tra i mercati sviluppati e che lentamente sta raggiungendo alcuni mercati emergenti. La lotta contro il Covid-19 è lungi dall’essere finita, ma l’ottimismo dilagante sta surriscaldando temporaneamente l’economia globale. Le catene di approvvigionamento sono sovraccariche, i prezzi delle materie prime sono aumentati bruscamente e le aspettative salariali sono incrementate, almeno negli Stati Uniti. La questione è se questa inflazione sia transitoria o permanente. Siamo del parere che sia parzialmente transitoria, anche se ci aspettiamo che le pressioni salariali rimangano elevate a causa della domanda repressa. Questo suggerisce una preferenza per le soluzioni a bassa duration e per i titoli ciclici/value.

L’inflazione è positiva per gli utili

In una situazione di rimbalzo della domanda, la parte ciclica dell’inflazione ha un effetto positivo sugli utili poiché le aziende possono facilmente trasferire i costi crescenti (ad esempio i costi di internalizzazione ESG). Questo presuppone guadagni nei salari reali o aspettative di incremento nel medio termine. Le aziende che si trovano di fronte a bassi aumenti di produttività sono anche costrette a trasferire l’aumento dei costi ai loro consumatori, in particolare quando i margini di profitto sono bassi e la domanda è consistente. Al netto, ci aspettiamo che questa inflazione si traduca in migliori guadagni a sostegno delle azioni e favoriamo i titoli value/ciclici.

Un picco transitorio dell’inflazione

I problemi della catena di approvvigionamento potrebbero persistere per diversi mesi, mentre l’effetto sui prezzi registrato lo scorso anno dovrebbe svanire. Di fronte a una politica monetaria espansiva e di conseguenza all’incremento dei costi, le aziende stanno aumentando i prezzi ed il timore è che l’inflazione si alimenti da sola. Le aziende cominceranno ad anticipare una maggiore inflazione innalzando ancora di più i prezzi e creando una spirale inflazionistica. Questo scenario si sta già verificando negli Stati Uniti. D’altro canto, alcuni lavoratori hanno sofferto la bassa crescita dei salari reali, spesso per decenni. Sembra che le loro aspettative salariali si siano spostate verso l’alto, favorite da un migliore mercato del lavoro. Riteniamo che le pressioni inflazionistiche siano transitorie e che solo la pressione salariale rimarrà leggermente elevata sulla domanda repressa

La Federal Reserve e la BCE risponderanno solo più tardi, sostenendo così le azioni

Di fronte a un’economia che traballa ai margini di un’inflazione elevata, la Fed ha ritenuto che queste dinamiche inflazionistiche siano transitorie. Tuttavia, ha davanti una pressione salariale in qualche modo elevata e persistente, ragione che l’ha spinta ad assumere una posizione più prudente, proiettando due aumenti dei tassi nel 2023, aspettandoci che questo orientamento meno aggressivo continui anche nel 3° trimestre.
La BCE si trova per lo più dinnanzi ad effetti inflazionistici transitori e può quindi permettersi di “stampare denaro” più a lungo della Federal Reserve, il che farà scendere al ribasso il cambio Euro/Dollaro americano . Detto questo, ci aspettiamo che la BCE rallenti i suoi acquisti di bond Covid-19 accelerati a settembre.

Implicazioni sulle scelte di investimento

1. Preferiamo le azioni globali value. 2. Azioni europee più cicliche e value. 3. Se l’economia si dovesse surriscaldare, le infrastrutture globali quotate dovrebbero ancora beneficiare della spesa pubblica in Europa e negli Stati Uniti. Si tratta di un’asset class difensiva, con tassi di sconto ai minimi storici e con un’elevata esposizione a trend di lungo periodo come l’invecchiamento degli asset, la decarbonizzazione e la crescita del consumo dei dati, che guideranno ulteriormente il potenziale di crescita di questa asset class. 4. Le aspettative di un restringimento della politica monetaria ci portano a preferire le capacità di generazione di alfa nei Covered Bond a breve scadenza. 5. Siamo cauti sull’High Yield negli Stati Uniti in quanto prezzato alla perfezione.

Conclusioni

Il contesto nel 3° trimestre dovrebbe essere ancora ampiamente favorevole agli asset rischiosi, anche se il timore di un’inflazione elevata e persistente potrebbe alterare questo scenario. Ci aspettiamo che questo comporti momenti di volatilità, così come periodi di aspettative di crescita più basse. Ciò continua a suggerire, tra le altre soluzioni, di mantenere soluzioni flessibili che possano adattarsi rapidamente a nuove circostanze.

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