Prospettive 2019: grande divergenza tra Stati Uniti e resto del mondo – continuerà?


Witold Bahrke, senior macro strategist di Nordea AM

La dirompente divergenza che avevamo previsto si sta materializzando. L’economia statunitense avanza a pieno ritmo, mentre la Cina continua a rallentare, nonostante il nuovo allentamento della politica fiscale e monetaria. Dato che la politica monetaria globale è prevalentemente determinata a Washington, mentre la crescita globale è ancora in gran parte guidata dalla Cina, questa divergenza risulta essere un problema per i mercati. Le condizioni monetarie della Fed in risposta alla forte economia Usa stanno diventando infatti troppo rigide per l’economia globale. Prevediamo pertanto che il rallentamento globale continui. In questo contesto, la correzione di ottobre è un avviso che ricorda che gli asset rischiosi stanno raggiungendo il limite di sopportazione delle condizioni monetarie e il picco del mercato azionario appare sempre più vicino. Gli asset rischiosi dovrebbero rimanere sotto pressione nel primo semestre del 2019, mentre la seconda metà dell’anno potrebbe invece offrire sollievo agli investitori: l’aumento dei rischi esterni agli Stati Uniti avrà con ogni probabilità ripercussioni anche sull’economia americana, consentendo alla Fed di sospendere gli inasprimenti monetari.

Quando le due maggiori economie non sono più sincronizzate, il mondo ha un problema

Mentre l’economia globale si lascia alle spalle un picco nella crescita, due aspetti stanno caratterizzando l’attuale fase di rallentamento: in primo luogo, il trade-off tra crescita e inflazione continua a peggiorare, causando difficoltà ai mercati. In secondo luogo, la decelerazione si sta trasformando in uno scenario di divergenza dirompente. L’economia americana sta lasciando gli altri paesi indietro, mentre la Cina continua a rallentare, con un ritmo di crescita che nel terzo trimestre ha toccato il livello più basso dalla crisi finanziaria. Una crescita più lenta non necessariamente deve causare la fine del bull market, purché le condizioni monetarie non diventino troppo rigide. Storicamente è un esagerato inasprimento da parte della Fed a causare una sorta di rottura, dunque l’attenzione del mercato si sta spostando inesorabilmente sulle decisioni della banca centrale USA.

È esattamente in questo contesto che la divergenza tra gli Stati Uniti e il resto del mondo rappresenta un problema per l’economia mondiale e per i mercati finanziari. Il problema è che la crescita globale è in gran parte “made in China”, in quanto seconda maggior economia mondiale. Le condizioni monetarie globali sono fortemente influenzate invece dalla banca centrale di Washington, poiché il dollaro Usa rappresenta la valuta di denominazione delle riserve internazionali. Quando i cicli economici in Cina e negli Stati Uniti non sono allineati, la forza statunitense, combinata a una debolezza del Dragone, innesca condizioni monetarie troppo rigide da sostenere per il resto del mondo. Quindi, più divergenza porta a una (eccessiva) restrizione delle condizioni monetarie, che a loro volta comportano maggiori tassi di interesse per gli Stati Uniti (grafico sotto a destra), un dollaro americano più forte e una contrazione del bilancio della Fed.

La divergenza causa problemi: un forte dollaro americano guidato da ampli divari nei tassi d’interesse (a sinistra) è doloroso per chi ha finanziamenti in dollari americani (a destra):

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Ogni rimbalzo è un’opportunità di vendita

Per ora, è probabile che le divergenze e le conseguenti condizioni monetarie restrittive continuino. Secondo i nostri indicatori, le condizioni monetarie hanno appena raggiunto livelli che potrebbero portare al picco per le azioni globali nei prossimi sei mesi. Il segnale non è ancora particolarmente forte, ma conferma la nostra opinione secondo cui negli ultimi mesi si è già avviato il processo di una consolidazione dei massimi per i mercati. Il segnale è anche in linea con la sconfortante somiglianza tra i sell-off azionari di febbraio e ottobre, entrambi anticipati dall’aumento dei tassi di interesse statunitensi. Considerando la possibilità di un rimbalzo tattico degli asset rischiosi dopo il sell-off, la storia è passata da “buy-the-dip” a “sell-into-strength” (sempre per quanto riguarda gli asset rischiosi appunto). Dati i venti contrari descritti sopra, il beneficio del dubbio viene gradualmente rimosso man mano che il mercato diventa “meno indulgente” rispetto, ad esempio, a rischi politici (come l’Italia) e guadagni deludenti.

Per quanto riguarda l’asset allocation, ci aspettiamo che i mercati sviluppati e i settori difensivi sovraperformino per quanto riguarda l’azionario in uno scenario che vede un dollaro Usa in continuo rafforzamento e revisioni negative degli utili (grafico a destra). Le obbligazioni ad alto rating dovrebbero essere sempre più ricercate a mano a mano che ci si avvicina ai massimi. I sell-off nelle obbligazioni core come quelli visti a settembre potrebbero invece essere considerati come opportunità di acquisto (vedi la tabella a sinistra).

Picco nella crescita coincide con picco dell’entusiasmo per gli utili (a sinistra). Banche o obbligazioni – chi ha ragione? (a destra)

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Domanda chiave per il 2019: cosa ci possiamo aspettare?

Guardando ai prossimi 6-12 mesi, la domanda chiave per i mercati è se vedremo il resto del mondo raggiungere gli Stati Uniti o gli Stati Uniti “riabbassarsi” verso il resto del mondo. Il recupero comporterebbe un deja-vu del 2017, con asset rischiosi in recupero, mentre il secondo scenario porterebbe a una minore propensione al rischio naturalmente. Riteniamo che la seconda ipotesi sia più probabile. I fattori che supportano la forza degli Stati Uniti sono per lo più temporanei (tagli alle tasse e jobs act ad esempio), e rischiano di svanire nel 2019. D’altra parte, le difficoltà riscontrate dalla Cina sembrano di natura più strutturale e, quindi, persistenti. Infine, come abbiamo già detto, i rischi finanziari stanno aumentando nell’attuale contesto di fine ciclo.

Dato che l’effetto degli stimoli da parte delle autorità Cinesi hanno sempre meno effetto sull’economia domestica, l’attenzione continua a essere sulla Fed in quanto principale entità in grado di innescare un ripianamento di questa divergenza. C’è da dire che un contesto simile non è insolito in una fase molto avanzata del ciclo economico, tuttavia negli ultimi anni la storia ha insegnato ai mercati che la liquidità ha molto più peso di quanto gli investitori pensassero: questo rende il ruolo della Fed ancora più cruciale. Una frenata della Fed aumenterebbe la probabilità dello scenario di recupero descritto sopra, facilitato da condizioni finanziarie più accomodanti. Dal nostro punto di vista, questo è più probabile che accada nella seconda metà del 2019, quando gli Stati Uniti rallenteranno e i rischi finanziari aumenteranno.

Nordea Asset Management

Nordea Asset Management (NAM, AuM 216,8 miliardi di EUR*), è l’unità di gestione del risparmio del Gruppo Nordea, il maggior istituto finanziario della regione nordica con 311,5 miliardi di EUR* di masse gestite. NAM offre agli investitori europei e internazionali un’ampia gamma di fondi d’investimento attraverso un’estesa rete di intermediari, tra cui banche, asset manager, consulenti finanziari indipendenti e compagnie di assicurazione.

Nordea Asset Management è presente con team locali con sede a Colonia, Copenaghen, Francoforte, Helsinki, Londra, Lussemburgo, Madrid, Milano, New York, Oslo, Parigi, Santiago de Chile, Singapore, Stoccolma, Vienna e Zurigo. Questa presenza locale è volta a garantire accessibilità e un elevato livello di servizi alla clientela internazionale.

Il successo di Nordea è fondato su un approccio multi-boutique sostenibile e unico che combina l’esperienza di boutique interne specializzate con competenze esclusive esterne che ci permettono di generare alfa in modo stabile a beneficio dei nostri clienti. Le soluzioni di investimento di NAM coprono tutte le asset class dal segmento fixed income e azionario a quello multi asset, e gestiscono sia soluzioni locali sia soluzioni con focus su Europa, USA, mercati emergenti e globali.

*Fonte: Nordea Investment Funds, S.A., 30.09.2018

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